人民币对日元直接交易所带来的问题、风险和挑战

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       尽管启动人民币对日元直接交易会给我国经济和金融发展带来巨大收益，但与此同时，政策的推出也会带来一些问题、风险和挑战。首先，同时在上海和东京启动人民币对日元直接交易，有可能导致人民币对日元汇率波动幅度的扩大，增加国际游资在两个市场套利的风险。由于人民币对日元直接交易将使两国汇率很大程度上脱离“美元锚”这个稳定器，从而可能导致人民币对日元汇率波动幅度加大；同时，由于中国资本账户尚未完全开放，上海和东京两地外汇市场还无法实现完全连通，因此，两地形成的汇率可能会存在差异，这必然会引致国际游资在两个市场的套利行为（国际热钱大进大出），增加我国在国际资本流动方面的监管压力。

　　其次，人民币和日元、欧元等主要国际货币实现直接交易后，将使我国政府在制定国内宏观经济政策（尤其是货币政策和汇率政策）时面对更加复杂的国际环境。由于各国经济周期和政策诉求不一致，美国、日本、欧元区等货币当局所采用的货币政策必然存在与国内政策不合拍的现象。如果人民币与全球主要国际货币实现直接交易，那么上述政策中的不合拍就会通过汇率渠道传导到国内，从而使我国政府在制定国内宏观经济政策时面临更加复杂的国际环境：不仅要考虑美国国内的政策走向，而且也要充分考虑包括日本在内的其他主要国际货币发行国的政策走向问题。

　　第三，人民币和日元等主要国际货币实现直接交易，将会使国内在资本账户开放方面面临更大的压力。当人民币和日元等主要国际货币实现直接交易后，受国际游资套利行为的推动，境内和境外两个市场客观上存在相互连通的诉求，从而会使国内面临越来越大的资本账户开放的压力。届时，如何规划国内资本账户有序开放，成为政府不得不面对的一大难题。

　　最后，人民币对日元等主要国际货币实现直接交易后，境外市场人民币交易头寸的补充及资金的回流就成为政府不得不考虑的一项棘手问题。由于国内资本账户不可能马上实现完全开放，因此，境外市场人民币交易头寸的补充及资金的回流必然会遇到这样或那样的制度性障碍。在国内资本账户无法完全开放的条件下，境外市场补充人民币交易渠道通常存在四种可行渠道：（1）人民银行与境外货币当局开展货币互换；（2）境外市场借助经常项目和部分已开放的资本项目积累人民币交易头寸；（3）境外金融机构直接到国内银行间市场发行人民币债券筹集人民币交易头寸；（4）境外金融机构到香港等人民币离岸市场发行人民币债券筹集交易头寸。由于开展人民币与主要国际货币直接交易的主要目的之一就是要借助市场力量发现汇率，因此，采用第一种方法显然有违两种货币直接交易的初衷——货币当局无法确定合理的货币互换汇率。因此，境外市场人民币交易头寸的补充只能借助后三种渠道。但是，借助后三种渠道向境外市场补充人民币交易头寸需要在制度和技术上杜绝“热钱”借道这些渠道以“合法”身份流出。打通境外市场的人民币资金回流国内投资的渠道是境外人民币直接交易市场能够长期存续的前提条件，因为只有打通了人民币资金的回流渠道，才能从根本上解决境外人民币资产的增值保值问题。解决境外人民币资金的回流问题，最根本的一条就是要通过制度建设和技术创新打通人民银行与境外人民币离岸市场、境外货币当局以及境外金融机构之间的结算通道，使得境外人民币资金能够通过在境内开立的结算账户投资国内人民币债券、货币甚至是股票市场。与此同时，也要在政策上大力扶持香港等境外人民币离岸市场的发展，扩展其市场深度和广度，利用其“进出自由”的优势吸引境外人民币资金直接投资香港等人民币离岸市场，实现“体外的良性循环”。